银行理财产品的问题一直受到投资者的广泛关注。无论是其未来规模的增长，还是具体行业资产配置、利率走势以及可能的风险，对市场流动性、大类资产配置、无风险利率都有举足轻重的影响。特别是领教了2015年杠杆的威力之后，其资产配置趋势更为大家所广泛关注。我们将给大家回顾和展望：

（1) 2015年规模、增长的驱动因子及2016年的增长空间？

（2) 理财资金大类资产配置的变化演变及2016年的展望？权益市场的空间还有多大？

（3) 明年利率走势展望及驱动因子的归因分解。

理财规模：逆势反增，16年空间还有多大？

2015年的理财规模在资产端配置压力加大、负债端互联网金融、股市分流的多重负面因素影响下，增速不降反升。3季度末我们估算理财规模已突破20万亿大关，较2014年末15万亿规模增长40%，同比增速接近50%。这样源源不断理财资金的增长在权益类资产配置回落之后，更令银行拙荆见肘，这也催生了今年3季度固收市场一波利率快速下行带来的牛市。

我们分析各细分结构的资金来源，其中从增速来看：个人资金<私人银行<机构客户。再进一步拆细，机构客户中同业资金大幅超过公司客户增速。我们分析其中最重要的原因是多次降准及其他货币工具释放流动性滞压在缺乏资产配置能力的中小银行账面，使得对拥有相对高资产配置能力的银行理财产品需求大幅提升。我们估计：

（1）2016年个人理财同比增速会维持稳定继续小幅下行，约在15-20%；私行规模略高于这一增长；

（2）平安宏观团队预测2016年仍会有4次降准，则对机构理财资金之需求仍相对较大。由于基数增长，增速将有所下降。

在4次降准的前提下，2016年理财高增长会延续，但增速会回落至30%-35%左右，绝对增量规模在7万亿，银行整体理财规模接近30万亿。如此大规模的增量资金的配置趋势，将是我们需要细致观察的。

资金配置：非标占比将持续下降，权益高位回落

我们先来看看目前银行理财资金的配置结构的变化。从理财最主要的5类配置资产来看：

现金及固定收益型产品：债券及货币市场一直处于占比提升的趋势，从2013年39%的比例提升到2015年44%。存款类产品占比相对稳定，大约在25%左右。

权益类配置： 占比持续提升，从2013年6%增加到2015年11%，最高达到16%；后股灾后快速回落。 

相比而言，下降幅度较大的是信贷类产品。这与监管8号文的限制以及地产、政府融资需求的下降有关。信贷类占比从2013年-2014年高峰接近30%的比例下降到目前大约18%左右的比例，基本维持了绝对量不增。

相比2015年委托、信托和票据融资规模整体基本0增长来看，我们预计2016年社融中的非标增速会有所恢复，但仍不会有大幅反弹。且表内贷款资源在存量地方债务置换的影响下将相对充裕，理财配置信贷类投资的绝对增量仍不会十分明显。因此，前文预计的7万亿的理财增量规模配置的重点仍会在固定收益类产品+权益类资产。

那么，还有多少增量资金能够配置进入股市？这可能是市场最关心的一个问题了，不少券商的策略也在尽情想象银行资金能够进入配置资本市场而带来增量资金。我们在策略报告中对目前银行理财配置的情况已有所叙述。事实上，利率下行的大环境下，由于资产配置压力加大而理财资金成本相对刚性，银行与信托确实有充足的动力通过结构化产品的设计投向回报更高的资本市场，这一配置在2015年中期股灾前达到了历史高位。

2015年中期，我们估算的银行理财资金规模达到18.8万亿，其中权益类的配置比例占理财资金的规模达到了16%的高位，比1季度的11%提升了近5个百分点，全行业整体规模达到3万亿。若考虑到6月中旬打新停滞之后消失的部分打新资金规模（5000-1万亿），这一比例可能更高。我们估算到3季度末，银行投资权益类的占比可能已再次回到8%左右的比例，整体规模大约在1.5万亿-2万亿左右。根据我们的预测，若按照8%的权益配置比例不变，则2016年新增权益配置规模大约为4000-5000亿左右。这与我们按照理财资金配置新发债券的供给占比不变测算数字基本吻合。

最后，按照我们估算，2016年新增理财资金的配置结构为：约4.2万亿配置债券及货币市场，1.7万亿配置存款类产品，5000亿配置信贷，5000亿配置权益，1000亿配置衍生品。

理财基础收益率带动理财利率将继续下行

我们估算，2015年理财产品的基础收益率较2014年下降了100个BP到4.77%，归因分析显示：由于基础资产结构变化导致理财收益率下行12个BP，由于债券及存款市场收益的下行导致下行88个BP。同样，我们估算2016年理财基础资产的收益率变化：

若2016年基础资产收益率保持不变，则银行理财产品由于配置变化（债券投资比例提升）导致其2016年的基础资产收益率将下降11个BP。 

若进一步考虑债券投资利率和同业存款利率的下行（我们假设2016年继续下降50BP），则银行理财产品的基础资产收益率将进一步下降38个BP。

因此我们估算2016年理财资金配置基础资产的利率水平大约在4.28%，整体较2015年下降49个BP。在扣除银行赚取的正常利差之后，我们预计2016年发行的银行理财产品平均利率最后将低于4%。